日发期货

5月22日，#乐华被冻结2390万财富#话题冲上热搜。

克日，头顶“王一博”光环的乐华娱乐团体（下称“乐华娱乐”，02306.HK）交出了上市后的首份财报。

4月25日，财报宣布的*生意日，其股价下跌2.06%，住手2023年5月23日港股收盘，乐华娱乐报收3.81港元/股（折合人民币3.43元），对应市值33.22亿港元（折合人民币29.90亿元）。对比上市首日市值，已蒸发近20亿港元。

乐华娱乐是一家涵盖艺人治理、音乐IP和运营以及泛娱乐营业三大营业模块的文化娱乐平台，曾被坊间戏称“王一博看法股”。在财报援引弗若斯特沙利文讲述称，按2021年艺人治理收入盘算，其在中国艺人治理公司中*，市场份额为1.9%。

凭证财报披露，住手2022年12月31日，乐华娱乐拥有68名签约艺人及58名加入公司训练生设计的训练生。

「不二研究」据其财报发现:2022年，乐华娱乐营收9.80亿元，同比削减24.03%；同期，其经调整后净利润为2.67亿元，同比削减32.41%。

乐华娱乐近四年营收累计38.23亿元，其营收结构仍相对单一、高度依赖头部艺人治理。去年，来自艺人治理的是收入为8.52亿元，当期营收占比为86.9%。

今年1月的一篇旧文中，我们聚焦于乐华娱乐如愿实现上市“星梦”；虽然其成为“艺人治理*股”，但仍未脱节对头部艺人治理的依赖。

时至今日，在王一博之后，依附批量制造偶像的乐华娱乐能否真正突破“顶流依赖症”？由此，「不二研究」更新了1月旧文的部门数据和图表，以下Enjoy：

“顶流”王一博近年可谓在娱乐圈火了半边天；其背后的经纪公司乐华也在近期有了新动作。

去年3月8日，乐华娱乐(02306.HK）正式向港交所递交上市申请，拟主板挂牌上市，这是乐华娱乐第三次向资源市场发出袭击。

今年1月19日，头顶“王一博”光环的乐华娱乐正式挂牌港交所，成为“艺人治理*股”。

上市首日（1月19日），乐华娱乐的开盘价为5.60港元/股，较刊行价上涨37.3%，盘中一度涨超50%。

住手当日港股收盘，乐华娱乐报收6.03港元/股（折合人民币5.43元），对应市值52.46亿港元（折合人民币47.23亿元）。

1、野心家杜华

2009年，杜华开办的乐华娱乐，旗下有王一博、韩庚、孟美岐、范丞丞等时下热门艺人。确立至今，乐华共完成3轮融资，投资方包罗华人文化、阿里巴巴、字节跳动、乐搏资源和融玺创投等。

作为乐华娱乐背后的女人，杜华是个野心家。

从小镇来到北京，几回跳槽最终确立乐华娱乐。最难的时刻吃不起饭、找不到事情，最拼的时刻生完*胎，下了手术台就立马投入事情，甚至抵押了房产。倒卖CD、做观察员，住地下室，所有北漂履历的，杜华都履历过。

乐华娱乐的最先也并不顺遂，主要营业是音乐和艺人经纪，签约的陈好、李小璐经济却都在演戏上，直到签下韩庚，乐华才得以存活。

而在乐华娱乐主要股东中，杜华持有50.18%的股权。除了娱乐行业，在餐饮和美妆行业等公司也均有涉猎，足以见其野心。

据招股书及财报显示，2019-2022年，乐华娱乐的收入划分为6.31亿元、9.22亿元、12.90亿元和9.80亿元。同期，经调整后年内净利划分约为1.19亿元、2.96亿元、3.95亿元和2.67亿元，净利率18.90%、32.10%、30.60%和27.20%。

不难发现，2022年的营收和净利都有所下滑，或由于其主要收入泉源的市场颠簸影响。

同期毛利划分为2.80亿元、4.93亿元、6.02亿元和3.63亿，毛利率约为44.3%、53.5%、46.6%和37.0%在2022年同样也有所下降。

在「不二研究」看来，在杜华强势、坚韧、不平输的性格下，得以有了现在的乐华。2019-2021年，乐华的收入虽略有减缓，但也是直线飞升。

近期，偶像塌房事宜时有发生，一方面来自于娱乐民众的羁系，一方面内娱环境近年来倍受重视，乐华娱乐是否能够乐成突破顶流依赖症？

2、顶流依赖症

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乐华娱乐的主营营业分为艺人治理、音乐IP制作及运营和泛娱乐营业。

据招股书及财报显示，2019-2022年，来自艺人治理的收入划分为5.30亿元、8.08亿元、11.75亿元和8.52亿元，占收入总额百分比为84.0%、87.7%、91.0%和86.9%；来自音乐IP制作及运营的收入划分为0.75亿元、0.93亿元、0.78亿元和0.97亿元，占收入总额百分比为11.8%、10.0%、6.1%和10.1%；来自泛娱乐营业的收入划分为0.26亿元、0.21亿元、0.38亿元和0.30亿元，占收入总额百分比为4.2%、2.3%、2.9%和3.0%。

不难看出，乐华娱乐主要依托艺人治理收入维生，而近两年大火的王一博，同时也是乐华娱乐的一哥，在招股书中被提名18次。

按微博关注者的数目排序，博得前五的划分为韩庚、王一博、孟美岐、范丞丞和黄明昊。据百度指数数据显示，2019年至今，王一博和孟美岐的搜索指数以*优势*其余三人，在2022年王一博搜索指数一骑当先，资讯指数也保持遥遥*，当之无愧的乐华一哥。

在赞叹王一博带来的高热度的同时，招股书数据显示，王一博于2014年签约，距合约到期仅剩两年。同时，孟美岐等人也都仅剩1-2年不等。主要艺人的续约问题将会对公司发生较大影响。

此外，据招股书及财报显示，2019-2022年，艺人治理的成本划分为2.41亿元、3.17亿元、5.29亿元和4.32亿元，2020-2021年复合年增进率为33.43％和65.27％，2021年较2020年有所提高。

对比同期净利率31.66%和25.99%，以及毛利率52.5%和46.0%，却与之相反。

2019年6月，王一博依附《陈情令》得以出圈，也是在之后一年时间，乐华的收益得以飞升。或是由于其流量天花板渐显，2021年收益增速也略逊于2020年。

但这并不故障王一博作为乐华一哥的事实。住手2021年底，王一博的数字单曲《无感》和《我的天下守则》划分售出约1760万张和1520万张，在乐华娱乐众多数字单曲中拔得头筹。

据财报披露，去年乐华娱乐刊行了16首数字单曲和13张数字专辑，共计83首歌曲。其中，王一博依然是最主要的孝顺方——宣布单曲《像阳光那样》售出超200万张，一张售价4元，总销售额800万。

在音乐IP制作及运营分支中，王一博也同样是主力输出。若根据市场价3元/张的价钱，仅王一博的两张单曲收入就近亿元。

作为泛娱乐营业的主力，A-Soul在2021年最先风靡于B站，将泛娱乐营业收入由2020年的2108.2万元，增收至3786.9万元，毛利率高达77.7%。虽然其收益在2021年只占总收益的2.9%，但作为生长中的潜力行业，加之杜华的偏心，未来可期。

但值得注重的是，2021年6月，A-SOUL成员的美术著作权所属公司杭州看潮信息曾发生工商更改，公司实控人酿成了字节跳动的全资子公司北京游逸科技有限公司，持股100%。

「不二研究」以为，从首创之初的韩庚救场，到现在的王一博独大，乐华也没能逃出娱乐公司的通病。面临签约艺人纷纷相近合约限期，乐华能否乐成续约或将关乎其生死。

3、品牌力犹疑

据弗若斯特沙利文数据显示，2021年按收入计，中国排名前五的艺人治理公司，乐华娱乐排行*，但也仅为1.9%。其余四家市场份额划分为1.4%、1.3%、1.2%和0.7%，行业集中率涣散，乐华娱乐并未占有显著优势。

由于疫情影响，2019年中国艺人治理市场的规模最先呈走低趋势，由2018年的685亿元降至2019年的583亿元，2020年再降至523亿元。虽然在往后几年预计会有回升，然则疫情加之限薪令的影响，未来是否会有新的转变尚未可知。

另一方面，从乐华娱乐自身来看，其因应收款子的减值发生的信贷风险正不停增添。据招股书显示，2019-2021年及2022年前9个月，商业应收款子的减值拨备划分为人民币570万元、1420万元、1700万及2120万。2019年-2021年的复合年增进率为72.7%，

也许，旗下艺人的粉丝招呼力确实很强，然则乐华自己的公司品牌力却始终存疑。

2020年双11当天，王一博代言和推广的所有产物在1小时内销量突破1亿元，获封“王亿博”的称谓。

这样的“顶流效应”也一度让安踏的销量冲上历史新高。据安踏官方数据显示，官宣王一博为代言人当天，安踏天猫旗舰店当日流量环比上涨跨越300%。20000双王一博同款“强横鞋”一秒售罄，王一博同款“国旗款”及休闲款短袖T恤均在一小时内断货，销量划分跨越20000件。

在「不二研究」看来，艺人治理市场的不稳固性，以及行业的涣散性，乐华并不具备压倒性的优势。王一博作为现今娱乐顶流，其粉丝招呼力可想而知。在其为乐华娱乐带来收入的同时，值得注重的是，资源市场看重的是公司的品牌力，粉丝是为偶像买单而非其背后的经纪公司。

4、“造星工厂”路在何方?

2021年，乐华娱乐的艺人治理收入占比高达91%，王一博功不能没。

凭证《财富》杂志列出的2017-2020年《明星收入排行榜》，王一博同期收入高达11.2亿。

对比乐华娱乐2019-2021年的近30亿收入，大略估量，不说他的收入占有了乐华娱乐的半壁山河，也是必不能失的一部门。

顶流依赖症已成为各大娱乐公司的通病，当资源不再信托“顶流”，依附批量制造偶像的“乐华模式”路在何方？